La Fed a déjà la tête en 2019 comme le prouve sa décision ce mercredi 26 septembre, d'augmenter des taux de 25 pdb, totalement attendue. En Italie, le spectre de l'instabilité politique est de retour. Guerre commerciale oblige, les autorités chinoises, elles, semblent moins obsédées par le désendettement et lâchent la bride de nouveau.
Point de marché : le marché des taux plus optimiste ?
Nous avions montré à plusieurs reprises que le marché avait adopté une attitude très prudente durant l’été et semblait de moins en moins convaincu par le cycle économique : taux en baisse, achats de protections sur les dérivés, faible exposition aux actifs risqués, surperformance des valeurs les plus « sures », etc…
A ce titre septembre marque un vrai tournant. Témoin l’évolution des taux sans risque des deux côtés de l’Atlantique. Depuis début septembre les taux 10-ans allemands et américains ont gagné une vingtaine de points de base.
Cela peut être dû à deux raisons différentes :
- soit des anticipations inflationnistes qui progressent, et dans ce cas on verrait les obligations indexées sur l’inflation s’ajuster.
- soit des anticipations de croissance plus fortes, et dans ce cas ce sont les taux réels qui devraient bouger.
Commençons par les taux allemands. On voit bien que le niveau anticipé d’inflation n’explique qu’une faible part de la variation du Bund depuis juin. Depuis le début du mois, sur le mouvement de 20 points de base du Bund, 14 points de base sont liés aux taux réels. Il s’agit donc essentiellement d’une anticipation de croissance plus forte.
Les Treasury envoient le même signal : 18 points de base de mouvement, dont 12 dus aux taux réels. Là aussi il s’agit d’une histoire de croissance plus qu’une histoire d’inflation.
L’impression est validée aussi par les principaux marchés actions qui ont progressé sur le mois. Une hausse des taux et des actions en même temps est une configuration typique durant une amélioration conjoncturelle.
Fed : c’est 2019 qui pose question
La décision de la Fed ce mercredi 26 septembre, une hausse des taux de 25 pdb, était totalement attendue.
Le « Dot-chart » avec les anticipations des membres de la Fed, a été modifié, il y a maintenant 12 membres qui attendent une hausse en décembre contre 4 pour un statu-quo. La hausse de décembre semble une évidence.
La question est de savoir ce qui va se passer ensuite, en 2019 et à quel moment la Fed va décider de faire une pose sur son rythme de hausse trimestriel.
Les projections médianes sont toujours de 4 hausses en 2018, 3 en 2019 et une en 2020. A noter toutefois que la moyenne des anticipations a légèrement progressé sur 2018 et 2019 et que la cible de long terme des Fed Funds a été rehaussée à 3,0% alors que la tendance sous Yellen était clairement à une réduction de cet objectif. Les projections ont aussi été augmentées, le PIB est attendu à 3,1% cette année, 0,3ppt de plus que sur la dernière mouture. En même temps les deux premiers paragraphes du communiqué sont identiques à celui d’août avec une vue très positive sur l’économie (« fort taux de croissance »), la phrase sur un réglage monétaire restant accommodant a été enlevée.
La configuration est donc familière depuis que Powell est Chairman : une Fed qui remonte petit à petit ses anticipations de hausses de taux, un marché qui n’y croit pas et qui est en retard. Si la hausse de décembre est pricée par les marchés, ils n’en attendent que deux pour l’année prochaine et aucune en 2020.
Anticipations d’inflation : la différence entre le scénario central et les scénarios alternatifs
Très intéressant papier de la BCE sur les anticipations d’inflation. En décortiquant le prix des instruments financiers liés à l’inflation Européenne, ils arrivent à la conclusion suivante :
- Le scénario central attendu par les marchés n’a que très peu bougé depuis 2015. Les marchés attendent une inflation à moyen terme de l’ordre 1,3/4% ce qui est cohérent avec l’objectif de la BCE.
Cf. la ligne jaune sur le graphique ci-dessous.
- Les scénarios alternatifs ont, en revanche, beaucoup évolués. En 2016, le marché avait essentiellement peur d’un risque à la baisse, i.e. le scénario alternatif était déflationniste. Les données les plus récentes montrent que le scénario alternatif est plutôt biaisé vers le haut, même si cela reste modeste.
Cf. l’écart grisé entre la ligne bleue et la ligne jaune.
Pour plus de détails : https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/articles/2018/html/ecb.ebart201806_02.en.html#toc3
La commedia dell’arte prolonge ?
Présentation du budget italien aujourd’hui …. ou pas. Il semblerait qu’un accord n’a pas été trouvé et que le gouvernement soit obligé de reporter la présentation de son budget. Si c’est confirmé (à voir…) c’est une mauvaise nouvelle, qui ferait resurgir le spectre d’instabilité politique, alors que les marchés ont récemment beaucoup réduit la prime de risque sur l’Italie.
La Chine remet le pied sur l’accélérateur
Les données de la Banque des Règlements Internationaux qui viennent d’être publiées montrent que la baisse de l’endettement en Chine est finie. Si la dette des entreprises s’était tassée sur les derniers trimestres de l’année dernière, passant de 211,1% du PIB au T1 à 208,7% au T4, elle a rebondi sur le premier trimestre de cette année à 213,4%.
Guerre commerciale oblige, les autorités chinoises semblent moins obsédées par le désendettement et lâchent la bride de nouveau.