L’attitude des créditeurs et des actionnaires du secteur bancaire sont très différentes, elles sont liées aux changements réglementaires imposés depuis la dernière crise. Les nouvelles économiques continuent d’être catastrophiques, même si le marché n’est pas particulièrement affecté. Pas de décision au sommet européen d’hier même si l’idée d’une mutualisation de la dette semble progresser.
Point de marché : secteur bancaire, les actionnaires et les créditeurs pas du tout d’accord
Le composant « secteur financier » de l’Euro Stoxx 50 a plongé en même temps que le reste de la cote entre le plus haut de mi-février et le point bas du 18-mars. L’Euro Stoxx a perdu 36,3% alors que la partie financière de l’indice cédait 47,6%. Depuis, l’Euro Stoxx a regagné 19,6% alors que la partie financière de l’indice n’a gagné qu’un tout petit 3,3%. Pas de rebond boursier pour les banques ! L’indice banque traite d’ailleurs avec un price to book impressionnant à seulement 0,34. On peut comprendre que le marché reste très dubitatif sur les bancaires : la crise peut amener son lot de créances douteuses, érosion des résultats sur le long terme, baisse de l’activité de prêts, etc…
Ce qui est étrange c’est que la performance de la dette bancaire est bien meilleure. Après avoir beaucoup baissé durant la période mi-février à mi-mars en sympathie avec les indices boursiers, les indices de dette bancaire ont eu tendance à se redresser contrairement aux actions. Et même, ajusté de leur beta, les indices de dette bancaire ont eu tendance à se redresser plus vite que ne l’a fait l’Euro Stoxx.
Clairement les créanciers et les actionnaires ne sont pas d’accord sur l’interprétation de cette crise. Une explication de cette différence tient probablement à la mise en place de l’Union Bancaire en 2014. A partir de cette date le régulateur est devenu européen et placé sous la direction de la BCE. Des contraintes de capitalisation importantes ont été imposées au passif des banques avec comme règle la mise à contribution en priorité de l’actionnaire en cas de problèmes. Dans ce cas le créancier est mieux protégé, alors que l’actionnaire se retrouve en première ligne avec un risque de dilution important et un effet de levier moindre qui réduit sa rentabilité.
C’est probablement la source de la divergence entre les prix de la dette des banques et de leurs actions.
Avec un price to book sous les 40% comme nous le notions plus haut, le marché fait très clairement l’hypothèse d’un risque important de recapitalisation. Cela diluerait l’actionnaire mais protégerait le créditeur.
D’où la différence entre les deux instruments.
Données économiques, la litanie continue
Plusieurs enquêtes ont été publiées hier :
- Enquête INSEE sur l’activité manufacturier. La question « perspectives personnelles », la meilleure en termes de signal pour le futur, s’est effondrée et est au plus bas historique.
- Les PMI initiaux pour la France et l’Allemagne, à la fois dans les services et dans l’industrie sont là aussi à des niveaux qui auraient paru inimaginables il y a encore quelques mois.
Tout ceci ne fait que confirmer l’effet Coronavirus. Ce qui est peut-être plus surprenant c’est que le consensus économique n’était pas préparé. L’indice de surprises économiques Européen est au plus bas de son histoire, celui pour les Etats Unis et le global sont aussi très proches des plus bas historiques. L’ampleur de l’effondrement semble avoir été sous-estimée par le consensus économique. C’est la mauvaise nouvelle, les prévisions économiques, déjà abyssales, pourraient ne pas être assez basses.
En revanche, la bonne nouvelle c’est que le marché ne semble pas très impressionné, les données hier n’ont pas empêché la bourse de progresser. De manière plus générale la corrélation entre les surprises sur les publications et la performance des bourses est très faible depuis quelques semaines. Il ne faut pas en déduire que les marchés versent dans un optimisme béat (voir notre note d’hier), en revanche il semble bien qu’ils aient décidé de regarder plus la sortie de crise.
Pas d’accord européen, mais…
Pas d’accord au sommet européen d’hier. Ce n’est pas vraiment une surprise, l’état des discussions est toujours préliminaire entre les pays et il n’y a malheureusement pas encore de convergence vers une solution. Toutefois il semble qu’une mutualisation de la dette, même partielle, fasse son chemin. Merkel a parlé d’un plan de relance européen ambitieux. C’est un moyen de faire supporter l’effort par le budget européen, et donc de ne pas trop surcharger la dette des états. Il est donc possible qu’un accord final soit trouvé d’ici cet été.
A suivre donc.