Berne, Brexit en déliquescence

Les marchés nous disent qu’ils sont moins inquiets de l’Italie. Le FMI nous dit que l’économie ralenti. Theresa May nous dit qu’il n’y a pas de vraie alternative à son plan.

Point de marché : le marché se remet à aimer l’Italie (…modérément)

D’après le site du trésor italien, voici le montant des émissions de titres publics italiens depuis le début de l’année :

Il faut garder à l’esprit qu’il n’y a pas eu d’obligation italienne arrivant à maturité et que donc le chiffre de 23,5 milliards d’émissions est un chiffre net. C’est à comparer aux besoins de financement de l’Etat italien, avec un PIB voisin de 1 800 milliards d’euros et un déficit prévisionnel de 2,04%, le besoin de financement s’élèverait à 36,7 milliards sur l’année. L’émission nette sur la première quinzaine de janvier représente donc les deux tiers des besoins de financement nets de l’Etat italien sur l’année.

Bien sûr des titres vont arriver à échéance et devront être réémis, au total pour plus de 200 milliards sur 2019, et donc le Trésor Italien n’est pas au bout de ses peines, loin de là. Mais la capacité d’absorption du marché est surprenante, le programme copieux d’émissions s’étant accompagné d’une stabilité des écarts de taux à l’Allemagne à 250 points de base.

On pourrait mettre ces mouvements sur le compte d’une ambiance « risk-on » sur les marchés avec en particulier une belle performance de la bourse depuis le début de l’année. L’attitude plus complaisante des marchés vis-à-vis de l’Italie date en fait de plus longtemps : comme le montre le graphique ci-dessous, le resserrement avait commencé à la fin de l’année dernière alors que les marchés étaient toujours en mode très « risk-off ». Il s’agit bien, en grande partie, d’un risque spécifique italien qui est jugé moins inquiétant par le marché.

Croissance en berne

Le FMI révise ses prévisions à la baisse, il suit en cela le consensus qui s’ajuste lentement mais surement à la baisse. Nous restons beaucoup plus prudents que le FMI sur la croissance européenne, qui nous semble devoir se tasser plus. La FMI a d’ailleurs souligné que le risque augmente « de révisions baissières plus significatives ».

Un point fondamental à souligner toutefois, et au risque de radoter car nous en avons parlé très régulièrement par le passé, c’est que tous ces chiffres montrent certes un ralentissement mais ne montrent certainement pas de tendance vers une récession ou une fin de cycle. La différence est de taille pour les marchés.

• Elle joue la montre : après un débat qui promet d’être houleux au Parlement et des amendements hétéroclites votés, le nouveau texte sera très probablement rejeté par l’Union Européenne. Restera très peu de temps et restera le choix entre le plan A et le « hard Brexit ». La stratégie de May serait donc un gambit pour faire passer son texte.
• Elle a jeté l’éponge : au vu de l’ampleur de sa défaite au vote du Parlement elle pense qu’un accord négocié n’est pas possible, elle laisse donc la main au Parlement qui portera in fine le blâme pour l’échec des négociations.