Le 14 mai 2018 est sorti le dernier rapport de l’ONG OXFAM intitulé « CAC 40 Des Profits SANS partage ». Il oppose les actionnaires qui reçoivent de « généreux dividendes », les salariés qui ne « reçoivent que les miettes » des profits générés et l’investissement qui se trouve « pénalisé ».
Dans ce schéma sans nuance, l’actionnaire-salarié, bicéphale tel le dieu Janus, peut se sentir dérouté et s’interroger sur le « bon » niveau de ce dividende.
Les dividendes, un mirage pour les actionnaires ?
D’abord, on rappellera que la rémunération de l’actionnaire ne se mesure pas qu’au seul dividende perçu, il faut aussi prendre en compte l’évolution du cours de l’action. C’est uniquement la prise en compte des deux composantes, sur une durée suffisamment longue, qui permet d’évaluer la rentabilité du capital pour l’actionnaire (le « Return On Equity »). En outre, d’un point de vue strictement financier, lorsque le dividende est versé (« le coupon est détaché »), la trésorerie de l’entreprise est diminuée d’autant et la valeur de l’entreprise également. Du strict point de vue de l’actionnaire, l’opération en elle-même est donc neutre en termes de valorisation de son capital. A l’occasion du détachement de coupon, l’actionnaire peut décider librement de l’affectation du montant perçu. Il peut notamment décider de le réinvestir dans la même entreprise (« dividendes réinvestis ») ou dans une autre, notamment pour répartir son risque.
Le montant du dividende se pense en fonction de l’évolution du cours de Bourse
Traditionnellement, les entreprises en phase de forte croissance distribuent peu de dividendes car elles réinvestissent l’essentiel, voire la totalité des profits générés par leur activité. Si l’entreprise démontre, année après année, que son modèle est performant et anticipe de bons niveaux de croissance et de profits futurs, les actionnaires pourront se satisfaire de ne pas percevoir de dividendes car les bons résultats de l’entreprise se retrouveront probablement dans les cours de bourse. Corrélativement, les entreprises leaders, en particulier sur des marchés matures, ne connaissent pas forcément des niveaux de croissance élevés et peuvent, si elles dégagent de bons résultats, se permettre de distribuer des dividendes élevés sans remettre en cause leur rentabilité future ni leur capacité d’investissement.
Si les marchés financiers classent l’entreprise dans la catégorie des entreprises en forte croissance et que sa croissance ralentit, le passage à la catégorie d’entreprise plus « installée » dans le marché se fait souvent dans la douleur ; le cours de bourse peut être en recul violent le jour où la surcroissance par rapport à celle du marché touche à sa fin. Les actionnaires d’Iliad viennent de s’en rendre compte, à l’occasion de la publication des résultats du T1 2018 : l’action a baissé de près de 20% en une séance et retrouve des cours d’il y a plus de 5 ans. Dans ce cas, la politique de faible dividende mise en œuvre par Iliad ces dernières années aura été très pénalisante pour ses actionnaires sur ces 5 dernières années.
CAC40 : n’oublions pas les bénéfices réalisés en dehors de l’Hexagone
Par ailleurs, en limitant l’analyse du niveau des dividendes des seuls groupes du CAC40, on ne prend en compte, par définition, les start-ups et les PME en fortes croissance, mais des groupes souvent leaders européens, voire mondiaux. Et par rapport à d’autres indices, le CAC 40 se singularise par un poids significatif de secteurs distribuant d’importants dividendes tels les banques, les assurances, l’énergie, l’eau et la pharmacie.
On peut rappeler également qu’une très grosse part des résultats des groupes du CAC 40, très internationalisés, est réalisée à l’étranger. Il est donc peu significatif de comparer le niveau de la participation et des primes d’intéressement distribuées aux seuls salariés français, dont la part dans les effectifs est souvent inférieurs à 50%, aux dividendes perçus par l’ensemble des actionnaires. Et comme le rappelle l’économiste Patrick Artus dans son dernier livre « Et si les salariés se révoltaient » : « la France est l’un des rares pays où les salaires augmentent plus vites que la productivité et où la part des salaires dans le PIB a augmenté ces dernières années ». En effet, il ne s’agit pas d’évaluer la part de redistribution de bénéfices aux salariés par rapport aux actionnaires, mais d’évaluer, dans le temps, la part de la rémunération du travail dans la valeur ajoutée crée par l’entreprise.
Investissement ou pas investissement ?
L’affirmation que la distribution de dividende pénalise l’investissement est également simplificateur. D’abord, dans une période de taux d’intérêts très bas, il peut être plus pertinent de financer les investissements par l’emprunt. Et, très souvent, ces groupes présentent des trésoreries positives très importantes, bien au-delà des besoins de distribution de dividendes car elles peuvent manquer à court terme de projets rentables et cohérents avec leur stratégie.
Un des groupes (du CAC 40) préférés des investisseurs individuels depuis de longues années, c’est Air Liquide. Depuis presque 30 ans, le Groupe a distribué un dividende élevé et en progression régulière sans mettre en danger sa capacité d’investissement opérationnel tout en créant des emplois. Mais le jour où le Conseil d’Administration a décidé d’une acquisition majeure aux Etats-Unis, Air Liquide a fait appel au marché et les actionnaires ont largement suivi ce besoin de financement en considérant qu’il était conforme à la stratégie et source de croissance future du chiffre d’affaires et des résultats.
Par ailleurs, l’acte d’investir n’est pas « bon en soi » : accroitre ses capacités de production sans être sûr que le marché pourra absorber cette production supplémentaire serait une décision erronée. Le versement d’un bon niveau de dividende peut permettre d’éviter ce risque de surinvestissement. On peut parler également d’une certaine discipline en matière d’investissement attendue par les actionnaires. Certains groupes ayant constitué des « trésors de guerre » décide d’ailleurs du versement d’un dividende exceptionnel aux actionnaires. Cela a été le cas récemment d’Apple qui distribuait peu de dividendes. « Nous rendons la trésorerie aux investisseurs comme nous l’avions promis », a déclaré le directeur financier Luca Maestri.
On peut également rappeler que le CAC 40 est détenu à 44% par des actionnaires non-résidents (Les Echos, 26 septembre 2017), avec quelques acteurs de poids comme BlackRock et le fonds souverain norvégien. La part l’actionnariat individuel est d’environ 8%, celle de l’actionnariat détenue par les salariés de 3,5 %. Ces grands investisseurs attendent une rémunération équivalente à celles des autres pays, après impact fiscal. Toute augmentation de la fiscalité sur les dividendes doit donc être compensée par un dividende plus élevé.
CAC40 : les bénéfices ne sont pas forcément réinvestis en France
Au regard des chiffres sur la composition des actionnaires du CAC 40 on peut, sur ce point, partager le constat d’OXFAM qu’une part encore trop grande des actions des groupes du CAC 40 est détenue par des non-résidents. En effet, il est probable qu’une une part significative des dividendes perçus n’est pas réinvestie en France. Et pour citer de nouveau Patrick Artus, « détenir des actions est un acte citoyen ». En conclusion, le montant du dividende et sa capacité à progresser régulièrement dans le temps constituent un élément important de la valorisation des actions. Sa progression est pour l’actionnaire une source de confiance dans l’avenir des entreprises, c’est-à-dire dans sa croissance du chiffre d’affaires et des bénéfices.